راهنمای سرمایه گذاری در منطقه ی ازاد کیش

اختصاصی از اس فایل راهنمای سرمایه گذاری در منطقه ی ازاد کیش دانلود با لینک مستقیم و پر سرعت .

منطقه ی ازاد کیش از جمله مناطقی است که بیشترین میزان سرمایه گذاران را درایران به خود جذب کرده و میکند اما سرمایه گذاری میتواند موفق باشد که با اطلاعات کافی و راهنمایی عالی وارد میدان شود و این همان چیزی است که این فایل به شما عرضه میدارد
فرمت: پی دی اف

دانلود مقاله بـررسی تأثیر مدیریت سـود در تصمیمات سرمایه گذاری شرکت

اختصاصی از اس فایل دانلود مقاله بـررسی تأثیر مدیریت سـود در تصمیمات سرمایه گذاری شرکت دانلود با لینک مستقیم و پر سرعت .

بـررسی تأثیر مدیریت سـود در تصمیمات سرمایه گذاری شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهـ‌ران
چکیده
هدف اصلی این مقاله بررسی تأثیر مدیریت سود در تصمیمات سرمایه گذاری شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در صنایع مختلف بود. در دوره مورد بررسی (1385- 1381) 166 شرکت از صنایع مختلف انتخاب شدند. سپس با استفاده از شاخص ایکل این شرکتها به دو گروه شرکتهای دستکاری کننده سود (93 شرکت) و غیر دستکاری کننده سود (73 شرکت) طبقه بندی شدند. نتایج بررسی نشان داد که شرکتهای دستکاری کننده سود در دوره دستکاری سود سطح سرمایه گذاری بالاتری نسبت به فرصتهای سرمایه گذاری مورد انتظار ندارند. همچنین این شرکتها در دوره مالی بعد نیز سطح سرمایه گذاری پایین تری از فرصتهای سرمایه گذاری مورد انتظار نداشته اند اما نتایج تحقیق در کل گویای این مطلب است که در شرکتهای مورد مطالعه مدیریت سود اعمال می شود. از آنجا که مدیریت سود سبب ارایه اطلاعات مالی به صورت غیر واقعی می شود استفاده کنندگان از اطلاعات حسابداری باید در تصمیم گیری های خود به این موضوع توجه نمایند.
واژه های کلیـدی: بورس اوراق بهادار، مدیریت سود، شاخص ایکل، سرمایه گذاری

الف - مقدمه
سود گزارش شده در صورتهای مالی بعنوان یکی از مهمترین معیارهای ارزیابی عملکرد و تعیین ارزش بنگاه اقتصادی تلقی می گردد که همواره مورد استفاده طیف وسیعی از استفاده کنندگان نظیر سهامداران- سرمایه گذاران- کارگزاران بورس و ... قرار می گیرد. از آنجا که محاسبه سود بنگاه اقتصادی متأثر از روشهای برآورد حسابداری است و تهیه صورتهای مالی بر عهده مدیریت واحد تجاری می باشد ممکن است مدیریت بنا به دلایل مختلف اقدام به مدیریت سود نماید.
رفتار فرصت طلبانه مدیران اقتضا می کند در گزارش سود دخل و تصرف کنند و وقتی این دخل و تصرف کشف شود کیفیت سود شرکت مورد سوال قرار می گیرد. و تحلیل گران مالی مجبور هستند به ارزیابی مجدد اطلاعات مالی بپردازند. از آنجا که بسیاری از فنون حسابداری مستلزم قضاوت حرفه ای است، انتخاب فنون اندازه گیری و ارزشیابی حسابداری همچون روشهای قیمت گذاری موجودی ها، استهلاک، حسابداری اوراق بهادار قابل داد و ستد که با اهداف افزایش منابع مدیریت صورت می گیرد بخشی از مدیریت سود محسوب می شود[9].
هدف اساسی این تحقیق بررسی تأثیر مدیریت سود در تصمیمات سرمایه گذاری شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می باشد. شناسایی مدیریت سود در شرکتهای بورس اوراق بهادار می تواند زمینه را برای تصمیم گیری مناسب تر گروههای مختلف استفاده کننده از اطلاعات حسابداری فراهم نماید.
پدیده مدیریت سود در سالهای اخیر موضوع مورد علاقه محققین حسابداری و مالی بوده است این پدیده نوعی اقدام آگاهانه با هدف طبیعی نشان دادن سود شرکت جهت رسیدن به یک سطح مطلوب و مورد نظر است[22]. به عبارت دیگر مدیریت سود به معنای دخالت هدفمند در فرآیند گزارشگری مالی برون سازمانی به منظور تحصیل منافع مورد نظر [21] است.
مدیریت سود موقعی روی می دهد که مدیران با استفاده از قضاوت (تشخیص) در گزارشگری مالی و ساختار مبادلات جهت منافع بعضی از ذینفعان (شامل سهامداران، اعتبار دهندگان، کارکنان، دولت، سرمایه گذاران و ... ) درباره عملکرد اقتصادی شرکت یا تحت تأثیر قرار دادن نتایج قراردادی که به ارقام حسابداری گزارش شده وابسته است در گزارشگری مالی تغییر ایجاد می¬کنند [11]. برای این منظور مدیریت می تواند رویه هایی را از بین روشهای مختلف حسابداری انتخاب کند که منافع آنها را حداکثر کند و یا باعث افزایش ارزش بازار سهام شرکت شود. یکی از اهداف مدیریت سود حفظ اعتبار شرکت است زیرا باعث می شود شرکت کارا و پویا به حساب آید. کسب جایگاهی مناسب در میان رقبا و بازار سرمایه باعث می شود سرمایه گذاران و اعتبار دهندگان نسبت به شرکت نظر مساعدتری داشته باشند و شرکت در صرف هزینه های بیشتر در رقابت با سایر شرکتهای مشابه بی نیاز باشد و با هزینه کمتر اعتبار و وام دریافت کند [10].
به آن دسته از روشها یا ابزارهایی که با استفاده از آنها مدیران می توانند روی سودهای گزارش شده اثر بگذارند ابزارهای مدیریت سود گفته می شود که در کل می توان آنرا به سه دسته تقسیم نمود[9]: 1- نحوه برخورد حسابداری معاملات به دلخواه مدیریت 2- انتخاب و تغییر اصول و رویه های حسابداری و 3- مدیریت اقلام تعهدی
برخی از ابزارهای مدیریت سود که به غیر از روشهای حسابداری وجود دارد عبارتند از: زمانبندی فروش داراییهای ثابت، زمانبندی فروش سرمایه گذاری ها، زمانبندی هزینه های مالی[6]. مدیران از مدیریت سود انگیزه هایی دارند [15] که می توان آنها را به شرح ذیل عنوان کرد:
الف) ارزیابی عملکرد شرکت و مدیریت ب) انگیزه های سیاسی ج) انگیزه های مالیاتی د) حفظ ارزش بازار سهام ﻫ) جذب سهامدار جدید و) افزایش رفاه مدیریت ز) قراردادهای تأمین مالی

راهبردهای مدیریت سود
1- برآورد بیش از واقع نتیجه عملیات: در شرایط عادی مدیران سعی می کنند تصویر مطلوبی از شرکت نشان دهند این کار معمولاً از طریق تسریع در شناخت درآمدها یا تأخیر در شناخت هزینه ها صورت می گیرد [9].
2- انتقال زیانهای آتی به دوره جاری: اگر شرکتی در یک سال آتی بیش از حد عملکرد ضعیفی داشته باشد این راهبرد به شرکت اجازه می دهد زیانهای مربوط به آینده را در سال مالی مورد نظرشناسایی کند تا در سالهای آتی بتواند وضعیت مالی بهتری را گزارش کند [9].
به طور کلی مدیران مایلند روشهایی را انتخاب کنند که سود خالص گزارش شده را افزایش یا کاهش دهد. اگر مدیریت روشهایی را انتخاب کند که سود را زیادتر نشان دهد در این صورت، این امر می تواند بر تصمیمات سرمایه گذاران در زمینه خرید و فروش سهام تأثیر گذارد و افزایش قیمت سهام را به دنبال داشته باشد. البته این حالت تا زمانی می تواند دوام بیاورد که سرمایه گذاران و تصمیم گیرندگان از نوع سرمایه گذاران بی تجربه یا کم تجربه باشند. در فرضیه سرمایه گذاران کم تجربه ادعا می شود که با روشهای متنوع حسابداری می توان سود جاری را بوسیله روشهای مختلف حسابداری دستکاری نمود بدون اینکه سرمایه گذار از این موضوع آگاه باشد[7]. ادبیات مرتبط با این موضوع برای اولین بار توسط بال و برون و بور در سال 1968 ارائه شد. آنها صورت سود و زیان را تأمین کننده و ارائه دهنده اطلاعاتی در مورد ارزش شرکت به سرمایه گذاران می دانند و بیان می کنند که تنوع در کیفیت گزارش سود در اطلاع رسانی به سرمایه گذاران تأثیر بسزایی دارد[17].
تحقیقات مرتبط با مدیریت سود (دستکاری سود) در حال حاضر بخش قابل توجهی از مطالعات تجربی را تشکیل می دهد که بطور نمونه می توان به تحقیقات چیف، آرچی بالد، دچوو، والن، بارتو و سیمکو، هلی، ، لیو، مایرن و دیگران اشاره نمود.
چیف (1966) از نخستین محققینی بود که موضوع مالکیت را از دیدگاه گزارشگری مالی مورد توجه قرار داد. او پس از مطالعه رفتار شرکتهای عضو بورس اوراق بهادار نیویورک نتیجه گیری کرد که هرگاه تضادی بین منافع مدیران و مالکان در شرکتها وجود داشته باشد انتخاب روشهای حسابداری فرصتی مناسب برای دستکاری سود برای مدیران فراهم می کند [2].
آرچی بالد (1967) در تحقیقات خود به این نکته دست یافت که بخش قابل ملاحظه ای از شرکتها هنگامی دست به مدیریت سود می زنند که سودآوری آنها کاهش می یابد [11]. کاپلند (1968) در تحقیق خود عنوان نمود که برآوردهای حسابداری نظیر برآورد هزینه های مطالبات مشکوک الوصول، استهلاک و عمر مفید داراییها ممکن است ابزاری باشد تا از طریق آن بتوان روی سودهای گزارش شده اثر گذاشت و آنها را دستکاری کرد [10].
وایت (1970) نیز به شواهدی رسید که همزمان با کاهش سودآوری تمایل شرکتها به مدیریت سود بیشتر می شود[11]. آشاری و همکارانش ارتباط نسبت سود آوری و مدیریت سود را مورد تأیید قرار دادند و میچلسون و همکارانش نیز در جامعه آماری مورد بررسی، دریافتند شرکتهایی که دست به مدیریت سود می زنند متوسط بازده پایین تری دارند[11]. بیدلمن (1973) در تحقیقات خود درباره مدیریت سود به این نتیجه رسید که مدیران شرکتها در مبادله داراییها و بدهی ها، هزینه های بازنشستگی، هزینه های تحقیق و توسعه، هزینه های فروش و بازاریابی، سود را دستکاری می کنند[2]. بارتاو (1993) زمانبندی فروش سرمایه گذاری ها و داراییهای بلند مدت را بعنوان ابزار دستکاری سود توسط مدیریت انتخاب کرد. وی نشان داد ابزار مزبور تغییرات موقتی روی سود می گذارد[10]. دچوو (1996) گزارش کرد شرکتهایی که از نظر مدیریت سود توسط کمیسیون بورس اوراق بهادار بررسی شدند به هنگام کشف آن، برای اولین بار بطور متوسط کاهش قیمتی معادل 9 درصد را تجربه کرده اند[14].
مک نیچالز و ویلسون(1988) نیز برای پاسخ به این سئوال که آیا مدیران سود را دستکاری می کنند آزمونهایی انجام دادند این دو محقق ذخیره مطالبات مشکوک الوصول را بعنوان ابزار دستکاری سود برگزیدند آنها شواهد مدیریت سود را از روی ابزار مزبور بدست آوردند[18]. والن (1999) انگیزه دستکاری سود را مربوط به انتظارات و ارزیابی بازار سرمایه می داند. به نظر وی گسترش استفاده از اطلاعات حسابداری توسط سرمایه گذاری و تحلیل گران مالی برای ارزش گذاری سهام می تواند منجر به بروز انگیزه هایی در مدیران برای مدیریت سود شود تا عملکرد قیمت در کوتاه مدت را تحت تأثیر قرار دهد. تحقیقات میچلسون و همکارانش (1999) نشان داد که مدیریت سود بر بازده سهام شرکت تأثیر می گذارد[3]. بارتون و سیمکو (2002) با استفاده از شواهد و آزمونهای تجربی نشان دادند که شرکتهایی که به سودهای مورد نظر دست نمی یابند تا حدودی دست به مدیریت سود می زنند [6].
ریچاردسون و همکارانش (2002) در تحقیقات خود مزایای اطلاعات حسابداری در پیش بینی رفتارهای مدیریت سود را در شرکتهایی بررسی نمودند که صورت سود و زیان آنها دارای تجدید ارائه است. آنان به این نتیجه رسیدند که اقلام تعهدی شاخصهای کلیدی در دستکاری سود می باشند. نتایج تحقیقات آنها در کل گویای این مطلب بود که شرکتهایی که با دستکاری در صورتهای مالی سود بالایی را گزارش می کنند بعد از تجدید ارائه صورتهای مالی با کاهش بالایی در قیمت سهام روبرو می شوند[19].
لیو (2003) در تحقیق خود رابطه بین مدیریت سود و پرونده های دعوای حقوقی را بررسی نمود (با این سئوال که آیا شرکتهایی که بخاطر عدم رعایت اصول پذیرفته شده حسابداری با شکایت سهامدارانشان روبرو شده اند سود را دستکاری کرده اند یا نه؟) به این نتیجه رسید که این شرکتها در گزارشهای خود سود را بیش از مقدار واقعی گزارش کرده اند و این امر بیانگر این است که مدیریت سود بازار را گمراه کرده است و هنگامی که اینگونه دستکاری های سود آشکار شود بازار قیمت سهام را تصحیح می کند[16]. مایرن و دیگران (2005) در تحقیق خود به بررسی این سئوال پرداختند که آیا مدیریت سود بر تصمیمات سرمایه گذاری شرکتها تأثیر می گذارد؟ یافته های وی نشان داد که در دوره ای که گزارشهای نادرست ارائه شده، سرمایه گذاری بیش از حد بوده است ولی در دوره های بعد از دوره فوق سرمایه گذاری کاهش یافته است[17].
رونین و همکارانش (2006) اثر مدیریت سود بر ارزش شرکت و بر قیمت سهام را مورد بررسی قرار دادند آنها در تحقیقات خود به این نتیجه رسیدند که مدیریت سود به نوسان قیمت سهام منجر می شود [20] . اگر استانداردهای حسابداری دقیقتر تهیه و تدوین شوند باعث کاهش مدیریت سود خواهد شد. تدوین کنندگان استانداردهای حسابداری، مدیریت سود را نامطلوب ارزیابی می کنند و همواره سعی دارند با دقیقتر کردن استانداردهای حسابداری آزادی عمل مدیران را در مدیریت سود کاهش دهند[15].
حاجی وند (1376) در تحقیقی تحت عنوان انگیزه های مدیریت در هموار سازی سود گزارش در تمامی شرکتهای تولید کننده سیمان انجام داد. هدف وی این بود که آیا هموار سازی سود و دستکاری سود در خدمت منافع مدیران است و یا در خدمت افزایش ثروت سهامداران، که نتایج تحقیق وی گویای این نکته بود که هدف از دستکاری سود افزایش منافع شخصی مدیریت است. خانی (1382) تحقیقی تحت عنوان مطالعه ای جهت شفاف سازی اطلاعات مالی با هدف کشف عوامل موثر در زمینه اعمال مدیریت سود و حداکثر سازی پاداش مدیران به منظور کمک به تصمیم گیری مطلوب افراد انجام داد. نتایج تحقیق نشان داد که امکان چنین سوء استفاده ای (چه آگاهانه و یا ناآگاهانه) برای مدیران وجود دارد. از آنجا که نحوه پرداخت پاداش مدیران در ایران معمولاً بر مبنای سود سالانه می باشد این می تواند مهمترین انگیزه در این زمینه باشد[4].
همتی (1383) در تحقیقی تحت عنوان بررسی قراردادهای بدهی- هزینه های سیاسی، طرحهای پاداش و مالکیت بر مدیریت سود در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به این نتیجه دست یافت که بر خلاف نتایج تحقیقات غربی با افزایش اندازه شرکت، مدیریت برای ارائه تصویری بهتر از عملکرد خود به سهامداران و مسئولین انگیزه بیش تری جهت افزایش سود دارد [11].

ب- روش تحقیق
فرضیه های تحقیق
فرضیه های این پژوهش به شرح زیر است:
فرضیه 1) شرکتهای دستکاری کننده سود در دوره دستکاری سود سطوح سرمایه گذاری بالاتری نسبت به فرصتهای سرمایه گذاری مورد انتظار داشته اند.
فرضیه 2) شرکتهای دستکاری کننده سود بعد از دوره مالی دستکاری سود سطوح سرمایه گذاری پایین تری نسبت به فرصتهای سرمایه گذاری مورد انتظار داشته اند.

نمایه 1-1 : نمونه مورد بررسی
ردیف نام گروه / صنعت تعداد
1 سایر معادن 2
2 سایر کانی غیر فلزی 9
3 سیمان و آهک و گچ 9
4 ماشین آلات و تجهیزات 16
5 شیمیایی 18
6 فلزات اساسی 12
7 خودرو و قطعات 22
8 کانی های فلزی 2
9 غذایی بجز قند و شکر 18
10 لاستیک و پلاستیک 6
11 دستگاههای برقی 6
12 محصولات فلزی 10
13 دارو 17
14 قند و شکر 1
15 کاشی و سرامیک 9
16 حمل و نقل 1
17 محصولات کاغذی 3
18 نفت کمک هسته ای 2
19 وسایل ارتباطی 3
جمع 166
جامعه آماری نمونه و روش نمونه گیـری
جامعه آماری تحقیق شامل کلیه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است. برای تعیین نمونه مورد مطالعه، شرکتهایی از جامعه آماری یاد شده انتخاب شده اند که پایان سال مالی آنها 29 اسفند ماه بوده و قبل از سال 1380 در بورس پذیرفته شده و در طی سال 1380 الی 1384 سال مالی خود را تغییر نداده اند و همچنین معاملاتشان در بورس دچار وقفه نشده باشد (باستثنای دوره تشکیل مجامع).
با توجه به مجموعه شرایط یاد شده، نمونه آماری تحقیق شامل 166 شرکت بود که نمایه 1-1 شرکت های انتخاب شده بر حسب گروه و صنعت را نشان می دهد.
قلمرو زمانی تحقیق در برگیرنده اطلاعات 5 ساله شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران از سال 1380 الی 1384 است. با توجه به استانداردهای حسابداری ایران و طبق استاندارد شماره 2 آن، شرکتها از ابتدای سال 1380 موظف به تهیه صورت جریان وجوه نقد پنج بخشی هستند این عامل باعث گردید که محدودة زمانی انتخاب شرکتهای نمونه از ابتدای سال 1380 تا 1384 باشد.
روشهای آزمون فرضیات
برای آزمون فرضیات این تحقیق، در ابتدا از طریق شاخص ایکل شرکتهای دستکاری کننده ســـــود مشخص شد و سپس از طریق مدل رگرسیون و با استفاده از نرم افزار Excel و13 Spss و با سطح اطمینان 95/0 فرضیات تحقیق آزمون شد.
شاخص ایکل
دستکاری سود توسط شرکتها، بوسیله شاخص ایکل اندازه گیری می شود. این شاخص پس ازایکل (1981) توسط محققین دیگری مانند آلبرشت و ریچاردسـون (1990) ، آشاری و همکاران (1994) و میچلسون و همکاران (1995) مورد استفاده قرار گرفته است. مدل ایکل تغییر پذیری سود را با تغییر پذیری فروش مقایسه می کند. منطق اصلی بکار رفته در این مدل به رفتار هزینه های ثابت بر می گردد. به عبارت دیگر وجود هزینه های ثابت باعث می شود تا در حالت عادی (حالتی که هیچ نوع دستکاری در سود صورت نگرفته باشد) تغییر پذیری سود بیشتر از تغییر پذیری فروش باشد. مفهوم اهرم عملیاتی نیز می تواند در توضیح این واقعیت به کار گرفته شود. روشن است که در صورت وجود هزینه های ثابت عملیاتی درجه اهرم عملیاتی همواره بزرگتر از 1 است بنابراین درصد تغییر در سود (ناشی از تغییر در فروش) باید بیشتر از درصد تغییر در فروش باشد. به علاوه با افزایش هزینه های ثابت عملیاتی، درجه اهرم عملیاتی نیز افزایش می یابد و فاصله آن از 1 بیشتر می شود لذا تغییر پذیری سود بطور آشکاری بر تغییر پذیری فروش فزونی می یابد. اگر شاخص ایکل کوچکتر از یک باشد، شرکت بعنوان دستکاری کننده سود و اگر بزرگتر یا مساوی یک باشد بعنوان غیر دستکاری کننده سود شناخته می شود[1]. مزیتهای این شاخص عبارت است از :
1- شاخص ایکل دستکاری سود را بدون نیاز به قضاوتهای ذهنی برای پیش بینی سود و برآورد هزینه ها اندازه گیری می کند.
2- در این شاخص از اطلاعات چند دوره زمانی (سریهای زمانی) به جای اطلاعـات یک دوره استفاده می شود.

فرمول آماری محاسبه ایکل به شرح فوق می باشد:
شاخص دستکاری سود
: تغییرات سود طی چند دوره
: تغییرات فروش طی چند دوره
CV : ضریب تغییر متغیر مورد نظر (که از تقسیم انحــراف معیار متغیر مـــورد نظر بر میانگین همان متغیر بدست می آید) [1].
مدل مورد استفاده برای بررسی فرضیات به شرح ذیل می باشد

فرمت این مقاله به صورت Word و با قابلیت ویرایش میباشد

تعداد صفحات این مقاله 21   صفحه

پس از پرداخت ، میتوانید مقاله را به صورت انلاین دانلود کنید

دانلود مقاله تحلیل مقایسه ای بین مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای

اختصاصی از اس فایل دانلود مقاله تحلیل مقایسه ای بین مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای دانلود با لینک مستقیم و پر سرعت .

تحلیل مقایسه ای بین مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای و مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای کاهشی در تبیین نرخ بازدهی واقعی سهام

چکیده
از دیرباز قیمت گذاری دارایی های مالی با چالش ها و فراز و نشیب های زیادی رو به رو بوده است. چرا که دانشمندان عوامل متعدّد اثرگذاری را بر روی قیمت و بازده اوراق بهادار شناسایی و به اثبات رسانده اند. ریسک و حرکت افتان و خیزان بازار از جمله عواملی است که ارتباط بسیار تنگاتنگی با قیمت گذاری و بازده اوراق بهادار دارد. لذا این تحقیق با عنوان تحلیل مقایسه ای بین مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای (C-CAPM) و مدل شرطی قیمت گذاری داریی های سرمایه ای کاهشی (CD-CAPM) به دنبال ارائه و تحلیل این مطلب است که کدام یک از مدل های فوق، بهتر می تواند رابطه ریسک و بازده واقعی را تبیین کنند. جامعه مطالعاتی پژوهش حاضر بازار سرمایه ایران می باشد که در محدودۀ زمانی سال های 1380 تا 1386 مورد مطالعه قرار گرفته است. همچنین برای آزمون فرضیه ها، متغیرهای تحقیق به صورت ماهانه محاسبه و مورد آزمون قرار گرفته شده است. این تحقیق از دیدگاه روش و ماهیت، از نوع تحقیق های همبستگی به حساب می آید و با توجه به موضوع و فرضیه های تدوین شده؛ جهت انجام آزمون فرضیه های آماری از ضریب همبستگی پیرسون، ضریب تعیین، تحلیل واریانس و رگرسیون خطی استفاده شده است.
نتایج تحقیق نشان دهنده این واقعیت است که در مدل CD-CAPM، 53 درصد تغییرات بازده واقعی ناشی از بتای تعدیلی (کاهشی) است و در مقایسه با مدل C-CAPM که بتای سنتی آن فقط تا میزان 26 درصد از تغییرات بازده واقعی را تبیین می کند، در حد بالایی است. ماحصل یافته های فوق گویای این مطلب اند که مدل CD-CAPM در بورس اوراق بهادار تهران و در محدودۀ زمانی سال های 1380 تا 1386توانسته است، نسبت به مدل C-CAPM رابطه ریسک و بازده واقعی را به بهترین نحو تبیین کند.
واژگان کلیدی: CD-CAPM, C-CAPM ، ریسک سیستماتیک و بازده واقعی.

مقدمه
بورس اوراق بهادار به عنوان نماد بازار سرمایه ایران، تأثیر پذیری زیادی از تغییر چرخه های اقتصادی دارد. مدیران سرمایه گذاری، مدیران پرتفوی و سایر اشخاص حقیقی و حقوقی که در این بازار به معاملات سهام و سایر دارایی های مالی می پردازند، برای حفظ و افزایش ارزش سبد سرمایه گذاری های خود نیاز به بررسی عوامل مختلف مؤثر بر بازده پرتفوی دارایی های مالی خود تحت شرایط مختلف اقتصادی دارند.
یکی از عواملی که تأثیر زیادی بر بازده دارایی های مالی دارد، ریسک است و تمامی سرمایه گذاران باید به سنجش میزان حساسیت پرتفوی دارایی های مالی خود نسبت به ریسک بپردازند. آن ها جهت بهینه سازی پرتفوی دارایی های مالی خود متناسب با سطح ریسک همواره در جستجوی شناسایی عوامل تأثیر گذار بر بازده و روش اندازه گیری و کنترل آن عوامل هستند (تهرانی،1383، 41).
در فعالیت های اقتصادی سرمایه گذار به تناسب ریسکی که متحمّل می گردد، بازده دریافت می کند. این اصل در مبانی نظری مدیریت مالی تحت عنوان "مصالحه ریسک و بازده" خوانده می شود. مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای از جمله مدل هایی است که در محاسبه ضریب بتا (عامل ریسک سیستماتیک) سودمند است. این مدل حاصل شکل گیری و توسعه بازار مالی است که اولین بار توسط مارکوویتز با عنوان نظریه پرتفوی بنیان نهاده شد. مدل CAPM از جمله مدل هایی است که در محاسبه ضریب بتا سودمند است. در این مدل فرض بر این است که شرایط بازار متقارن است. بنابراین سنجش میزان ریسک، در ارزیابی سرمایه گذاری ضرورت می یابد، لیکن بروز شرایط بازار نا متقارن می تواند ضمن تأثیر بر صرف ریسک، نرخ بازده مورد انتظار دارایی را نیز تحت تأثیر قرار دهد (رهنمای رودپشتی و زنجیردار،1387، 3).
لذا معرفی مدل های تعدیل شده در این بازار ها تحت عنوان C-CAPM ، CD-CAPM می تواند برای تبیین بهتر رابطه بین ریسک و بازده، مورد استفاده قرار گیرد.
بیان مسئله
در اقتصاد رو به رشد حال حاضر مدیران سرمایه گذار و مدیران پرتفوی، همواره به دنبال گزینه های مناسب سرمایه گذاری هستند تا بتوانند هم سود مورد نظر را کسب کنند و هم در بلند مدت ثروت خود را افزایش دهند. بازار های مالی یکی از محافلی هستند که می توانند انگیزه سرمایه گذاری را برای سرمایه گذاران متجلی سازند. در حال حاضر بورس اوراق بهادار کشورمان این مهم را به عهده گرفته است. مدیران سرمایه گذاری و مدیران پرتفوی به دنبال انتخاب و گزینش اوراق بها داری هستند که بیشترین سود دهی را داشته باشد. همچنین سرمایه گذاری اگر به صورت نگهداشت مجموعه ای از اوراق بهادار مختلف و متنوع (پرتفوی) باشد، ریسک و خطر به همراه خواهد داشت. به عبارت دیگر انتخاب سبد سهام بدون در نظر گرفتن عوامل تأثیر گذار بر بازدهی، دارای ریسک می باشد. نکته ای که باید بدان اشاره نمود، این است که در عمل سرمایه گذاران چندان به متغیر ریسک در کنار بازدهی توجهی نمی کنند و یا به عبارتی دیگربه ریسک تحت عنوان یک معیار مهم برای سرمایه گذارای بها نمی دهند. در واقع آن چیزی که بازدهی یک شرکت را تحت تأثیر قرار می دهد، در حالت کلی وضعیت درون سازمانی و برون سازمانی است، به عنوان مثال ریسک تجاری، ریسک صنعت، ریسک بازار و... . پس اگر سرمایه گذار این عوامل را در ارتباط با بازدهی مد نظر قرار دهد، قطعاً به نتایج مطلوبی خواهد رسید. CAPM از جمله مدل هایی است که در محاسبه ریسک مفید است که توسط شارپ (1964)، لینتر (1965) و بلک (1977) در حوزه علوم اقتصادی ظاهر شد و تاکنون از پر کاربرد ترین مدل هایی است که در حوزۀ سرمایه گذاری و مالی مورد استفاده قرار می گیرد (گراهام و هاروی،2001، 243-187) . در این تحقیق اهتمام بر این است رابطه ریسک و بازدهی را بهتر تبیین کنیم.بنابراین سوالات زیر مطرح می شود:
1. کدام یک از مدل های فوق رابطه ریسک و بازده واقعی را با دقت و قدرت بیشتری بیان می کند؟
2. ضریب بتا ( β ) و بتای تعدیلی (dβ ) کدام یک بهتر می توانند بازده واقعی را دقیق تر تخمین بزنند ؟
3. کدام یک از مدل های C-CAPM و CD-CAPM قدرت تخمین بیشتری در ارتباط با بازده واقعی را دارا می باشند؟
ضرورت و اهمیت تحقیق
اهمیت موضوع را می توان حرکت رو به آرام تهدید هایی دانست که در صورت عدم وجود یک معیار صحیح و مناسب تعیین نرخ بازده مورد انتظار به وجود می آید. اگر در بورس اوراق بهادار تهران معیاری جهت تعیین قیمت پذیرش ریسک بیشتر وجود نداشته باشد و سهام شرکت های دارای ریسک بیشتر همانند سهام شرکت های با ریسک پایین قیمت گذاری شود، بازده تحقق یافته سرمایه گذاران متناسب با سطح پذیرش ریسک نخواهد بود.
ضمن آنکه در شرایط برآورد نرخ بازده مورد انتظار و تبیین مدل CAPM عامل ریسک سیستماتیک بازار سود برده و برای محاسبه ضریب همبستگی، از بازده های مثبت و منفی و شاخص بازار نسبت به میانگین دوره زمانی استفاده به عمل می آید، در نتیجه قسمت مثبت تفاوت ها نسبت به میانگین، تفاوت های منفی را تعدیل نموده و لذا ریسک سیستماتیک که عامل مهم برآورد نرخ بازده مورد انتظار است، به نحو مناسبی برآورد نگردیده و بسیاری از سرمایه گذاران توان کسب بازدهی متناسب با ریسک را نخواهد داشت و بازده تحقق یافته با انتظارات سرمایه گذاران متفاوت خواهد بود. عدم توجه به رابطه بین ریسک و بازده مورد توقع سرمایه گذاران به عدم کارایی بازار کمک می کند و باعث می شود بازار سرمایه ایران، همواره غیر کارا و خارج از حالت تعادل باقی بماند. این عدم انطباق موجب خروج سرمایه ها از این بازار جوان و یا جلوگیری از ورود سرمایه های جدید به آن خواهد شد، لذا وجود یک مدل که بتواند معیارهای ریسک و بازدهی را در تعیین ارزش سهام پوشش دهد و به حرکت بورس اوراق بهادار تهران در جهت کارآمدی بیشتر کمک نماید، ضروری به نظرمی رسد(عباسیان و دیگران،1384، 85- 71).
بنابراین، در مدل های جدید پیشنهادی هم از تفاوت های منفی و هم از تفاوت های مثبت جهت تخمین ریسک سیستماتیک بازار استفاده می شود، تا از این طریق بسیاری از مشکلات تشریح شده در بالا مرتفع گردد. اهمیت این پژوهش را می توان چنین بیان نمود که این ضرورت احساس می شود که به مدلی دست پیدا کنیم تا بتواند از نظر کیفی تأثیر ریسک بر بازده واقعی را به نحو مطلوبی تبیین نماید و بتواند تصویری روشن از وضعیت بورس اوراق بهادار تهران ارائه نماید. همچنین وجود رابطه خطی بین ریسک سیستماتیک و بازده را در شرایط نا متقارن اثبات نماید.
پیشینه تحقیق
تعیین قیمت و ارزیابی اوراق بهادار فرایند بسیار حساس و در عین حال پیچیده ای است، لذا از دیر باز تکنیک ها و مدل های مختلفی جهت تبیین فرایند قیمت گذاری ارائه شده است. اساس توسعه مدل قیمت گذاری دارایی توسط مارکوویتز(1952) و توبین (1958) بنا نهاده شده است. مدل CAPM از جمله مدل هایی است که در محاسبه ضریب بتا سودمند است. در این مدل فرض بر این است که شرایط بازار متقارن است. بنابراین سنجش میزان ریسک، در ارزیابی سرمایه گذاری ضرورت می یابد، لیکن بروز شرایط بازار نا متقارن می تواند ضمن تأثیر بر صرف ریسک، نرخ بازده مورد انتظار دارایی را نیز تحت تأثیر قرار دهد.
از طرفی ویلیام شارپ (1964)، بلاک (1977) ، ترینور (1961) و لینتر (1965) مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای کاهشی را بیان کردند که به عامل ریسک و رابطه بین ریسک و بازده مورد انتظار و ارائه یک مدل مناسب جهت نمایش رابطه ریسک و بازده توجه می نمود. در عین حال با تکوین مدل مذکور ایرادات فراوانی به آن وارد گردید و موجب شد، تعداد زیادی از دانشمندان مدیریت و اقتصاد در جهت بسط و توسعه مدل مذکور اقدام نمایند. این مدل این امکان را می دهد تا با در نظر گرفتن نوسانات منفی بازده دارایی و شاخص بازار نسبت به میانگین دوره (شرایط نا متقارن)، امکان تعیین دقیق ریسک بازار و در نهایت نرخ بازده مورد انتظار فراهم آید. استرادا در سال 2002 مدلی را با عنوان مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ای تعدیلی ابداع نموده که می تواند در شرایط بازار نا متقارن برآورد مناسبی از بازده مورد انتظار ارائه دهد. وی اظهار داشت که در شرایط نا متقارن بازار، CAPMتا حدود 38 درصد و D-CAPM، 55 درصد برآورد مناسبی از بازده مورد انتظار ارائه می دهند. استرادا آشکار نمود که سنجش های ریسک تعدیلی بر سنجش های ریسک استاندارد در شرح تغییر پذیری سطح متقاطع بازده‌ها در بازارهای نوظهور برتری دارد (استرادا،2002، 1) .
در دهۀ 1970 هنگامی که مدل های قیمت گذاری دارایی متعادل با ریسک منفی مطرح شد، عملاً مفهوم ریسک منفی (کاهشی) مورد توجه صاحب نظران مالی قرار گرفت.
مائو (1970) استدلال های قوی ای مبنی بر اینکه سرمایه گذاران تنها به ریسک کاهشی(منفی) توجه دارند و این که معیار نیم واریانس باید مورد توجه قرار بگیرد، ارائه نمود.
باوا (1975) و فیشبورن (1977) به توسعه معیارهای ریسک کاهشی پرداختند و معیار ریسکی تحت عنوان (LPM) را مطرح نمودند.
لیزنبرگ (1977) و هارلو و رائو (1989) مدل های شبه CAPM را بر اساس معیارهای ریسک کاهشی مطرح کردند.
از طرفی هوگان و وارن (1974) مدل شبه واریانس (MSB) را ارائه کردند. که معیار حساسیت دارایی(بتا) در مقابل نوسانات بازار قرار می گرفت، این معیار اندازه گیری جدید، بتای کاهشی نام گرفت.
کراس و لیزنبرگر (1976)،این ارتباط را به عنوان آزمون CAPM با عامل چولگی آزمون کردند و دریافتند که سرمایه گذاران برای چولگی مثبت انتظار پاداش دارند (کراس و لیزنبرگر،1376، 1096-1085) .
پنتیگل، ساندرام و ماتور (1995) رابطه بین ریسک و بازده را در شرایط مختلف رونق و رکود بازار بررسی نمودند و اعتقاد داشتند که ارزیابی رابطه بین بتا و بازده، نیاز به تعدیل دارد و تاکنون در آزمون های سنتی CAPM به جای بازده مورد انتظار از بازده واقعی استفاده شده است، در حالی که طبق مفروضات مدل CAPM باید رابطه بازده مورد انتظار با بتا مورد بررسی قرار گیرد. لذا آن ها نوعی رابطه شرطی بین بازده و بتا را توسعه دادند که در آن رابطه بتا با بازده وابسته به مثبت یا منفی بودن بازده اضافی (صرف ریسک) بازار بود ( پنتیگل ودیگران، 1995، 116-101 ) . پدرسون و هوآنگ (2003) در بررسی شرکت های انگلیسی نشان دادند که بتای کاهشی در بازار نامتقارن در مقایسه با بتای CAPM تخمین مناسب تری از نرخ بازده مورد انتظار ارائه می کند. پولاک و نیلانا (2003) در زمینه ریسک کاهشی و بکارگیری شیوه نیم واریانس تحقیقاتی انجام دادند و با تشکیل یک پرتفوی متشکل از 4 سهام و یک برگه اختیار معادله ، رویکرد سنتی میانگین- واریانس مارکوویتزی را با رویکرد میانگین- نیم واریانس مقایسه کردند. به نظر آن ها واریانس بازده، معیار سئوال برانگیز و محدودی برای سنجش ریسک می باشد. مخصوصاً آن که از این شیوه در ابزار مشتقه استفاده شود (پولاک و نیلانا، 2003، 2) .
پست و ون (2004) اظهار می دارند که محدودیت شناخته شده میانگین- واریانس CAPM ، این است که واریانس یک معیار اندازه گیری سئوال برانگیز احتمال ریسک سرمایه گذار می باشد. زمانی که عموم سرمایه گذاران از انحراف پایین تر از میانگین گریزانند و به انحرافات بالاتر از میانگین علاقه مندند، این اندازه گیری در مورد تغییر پذیری مثبت(رو به بالا) و تغییر پذیری منفی(رو به پایین) یک شکل عمل خواهد کرد و این یک دلیل قوی برای جا به جا نمودن واریانس، با معیار اندازه گیری ریسک کاهشی می باشد (پست و ون،2004) .
کمبل (2001) در مورد بتای شرطی چنین بیان می کند که بتای منفی برای دوره هایی که بازده متوسط بازار منفی و زیر متوسط بازده بازار است، مورد محاسبه قرار می گیرد و بتای مثبت موقعی که بتای بازار برای دوره هایی که بازده متوسط بازار مثبت است، مورد محاسبه قرار می گیرد. البته بتا بسیار از حرکت فرّار بازار تأثیر می پذیرد. فرّار بودن بازار در دوره هایی که بازار منفی است یا در حالت رکود به سر می برد بیش تر می شود.
اندرو وانگ و یوهانگ زینگ (2002) اعتقاد دارند که رابطه ای معکوس بین ریسک و بازده با ابزارهای دیگری علاوه بر بتای شرطی نیز مورد سنجش قرار می گیرد. مهم ترین این عوامل ضریب همبستگی است. اگر ضریب همبستگی را به عنوان یک معیار سنجش حرکت بازده سهام در ارتباط با یک دیگر در نظر بگیریم متوجه خواهیم شد سهامی که همبستگی منفی با یکدیگر دارند، نسبت به سهامی که همبستگی مثبت با هم دارند بازده مورد انتظار بیشتری دارند.
رهنمای رودپشتی و زنجیردار(1387) نیز در تحقیق خود که به بررسی تبیین ضریب حساسیت با استفاده از مدل CAPM وD-CAPM می پردازد به این نتیجه رسیدند که، D-CAPM تبیین دقیق تری نسبت به CAPM از رابطه بین بازده مورد انتظار و بازده بازار ارائه می دهد. همچنین بین بتای تعدیلی و بتا تفاوت معناداری وجود دارد و بازده مورد انتظار دو مدل از تفاوت معناداری برخوردارند و نهایتاَ اینکه استفاده از D-CAPM نسبت به CAPM در بازار، جهت ارزشیابی دارایی های مالی، به دلیل آنکه از توان بهتری برخوردار است، مناسب تر است(رهنمای رودپشتی و زنجیردار،1387، 2).
سیلویا پول و گرنجر(1991) در تحقیقی که در دورۀ زمانی 1991 الی 1999 بر روی شاخص S&P500 و داوجونز انجام دادند، شرایط مختلف بازار را در نظر گرفته و مدل CAPM شرطی را مورد استفاده قرار دادند. هدف از انجام تحقیق بررسی تأثیر نامتقارن شرایط مختلف بازار بر روی بتا بود و به این نتیجه رسیدند که با توجه به تأثیر اخبار خوب و بد بر روی بازار، بتای پرتفوی ها تحت شرایط مختلف ثابت می ماند.
تبیین مدل تحلیلی C-CAPM و CD-CAPM
- مدل C-CAPM
Ri = Rf + [Rm – Rf]1 β .D + [Rm – Rf]2 β .(1-D) + ei
Ri : بازده مورد انتظار دارایی i ، Rf : نرخ بازده بدون ریسک، [Rm –Rf ]1 : صرف ریسک مثبت، [Rm –Rf ]2 :صرف ریسک منفی، iβ : بتای سنتی(ضریب حساسیت) دارایی i ، D : متغیر کمکی برای تعیین کردن صرف ریسک .
اگر باشد آنگاه یعنی در حالت صرف ریسک منفی هستیم. بنابراین عمل خواهد شد و طرف دیگر معادله رگرسیون غیر فعّال می گردد.
اگر باشد آنگاه یعنی در حالت صرف ریسک مثبت هستیم. بنابراین عمل خواهد شد و طرف دیگر معادله رگرسیون غیر فعّال می گردد.
- مدل CD-CAPM
Ri = Rf + [Rm – Rf]1 βd .D + [Rm – Rf]2 βd .(1-D) + e
که در آن :
Ri: بازده مورد انتظار دارایی i ، Rf: نرخ بازده بدون ریسک، [Rm –Rf ]1 : صرف ریسک مثبت، [Rm –Rf ]2 : صرف ریسک منفی، diβ : بتای تعدیلی(ضریب حساسیت) دارایی i .
متغیر های تحقیق و شیوه اندازه گیری آن ها
بازده بدون ریسک
بازده بدون ریسک، عبارتند از، متوسط نرخ بازدهی است که سرمایه گذاران بدون تحمل ریسک انتظار کسب آن را دارند. اوراق بها داری را که دارای هیچ گونه ریسک سیستماتیک نمی باشد، اوراق بهادار بدون ریسک می نامند. ضریب بتای این گونه اوراق صفر است. بهترین نمونه اوراق بهادار بدون ریسک، اوراق خزانه هستند (نوو،1383 ،195).
با توجه به ویژگی های اوراق مشارکت در ایران که شامل تضمین پرداخت اصل و سود مشارکت از سوی دولت، بانک مرکزی و سایر بانک ها و نیز باز خرید اوراق به مبلغ اسمی قبل از سررسید می باشد، سود علی الحساب اعلام شده از سال 1380 تا 2/4/1384 با نرخ 17 درصد و پس از آن تاریخ بنا به اعلام تغییر نرخ از سوی بانک مرکزی از 17 درصد به 5/15 درصد به عنوان نرخ بازده بدون ریسک تا پایان دوره زمانی تحقیق در نظر گرفته شد. نرخ بازده بدون ریسک نیز بر مبنای نگاره شماره (1) بکار برده می شود.البته این نرخ ها سالیانه می باشند که در این تحقیق با توجه به این که کلیه متغیر ها ماهیانه محاسبه شده اند، نرخ بازده بدون ریسک نیز بر 12 تقسیم می شود تا این نرخ به صورت ماهیانه مورد استفاده قرار گیرد.
بازده ماهانه سهام
بازده سهام نیز از رابطۀ ذیل بدست می آید :

که در آن :
: درصد افزایش سرمایه، P0: قیمت اول دوره، DPs: سود تقسیم شده بین سهامداران، P1: قیمت آخر دوره.
نرخ بازده ماهانه بازار
نرخ بازده بازار نیز از رابطه زیر بدست می آید:
که در آن :
: قیمت آخرسال شاخص بازار، : قیمت اول سال شاخص بازار، Rm: نرخ بازده سالیانه بازار.

بتای سنتی
تأثیر یک سهام خاص بر مخاطره کلی یک مجموعه سهام متنوع را با بتای سهام مزبور اندازه گیری می کنند. هر چه بتای سهام بزرگتر باشد، سهام میزان تأثیر پذیری اش از بازار و نوسانات آن بیشتر است(تقوی،1376،87).



بتای تعدیلی
ضریب حساسیت یا بتای کاهشی از طریق رابطه زیر محاسبه می گردد:

که در آن :
Scov(Ri,Rm) : شبه کواریانس بین بازده سهام شرکت و بازده بازار،
Svar(Rm) : شبه واریانس بازار (نیکو مرام و دیگران،1385،316).
کواریانس دارایی i نسبت به پرتفوی بازار در چارچوب ریسک منفی و همچنین شبه واریانس مربوط نیز به صورت ذیل بیان می شود (استرادا،2007، 185-169) .


با توجه به مطالب فوق می توان ضریب همبستگی بین دارایی i و بازده بازار را در رابطۀ زیر محاسبه نمود:

فرضیه های تحقیق
در ادامه تحقیق برای پاسخ به سئوال های تحقیق که برگرفته شده از چارچوب نظری تحقیق است، اقدام به تدوین فرضیه های زیر گردید:
فرضیه اول مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای (C-CAPM) توانایی تبیین رابطه ریسک و بازده واقعی را در بازار سرمایه ایران دارد.
وضعیت اول فرضیه اول مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای (C-CAPM) توانایی تبیین رابطه ریسک و بازده واقعی را در شرایط صرف ریسک منفی در بازار سرمایه ایران دارد.
وضعیت دوم فرضیه اول مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای (C-CAPM) توانایی تبیین رابطه ریسک و بازده واقعی را در شرایط صرف ریسک مثبت در بازار سرمایه ایران دارد.
فرضیه دوم مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای کاهشی (CD-CAPM) توانایی تبیین رابطه ریسک و بازده واقعی را در بازار سرمایه ایران دارد.
وضعیت اول فرضیه دوم مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای کاهشی (CD-CAPM) توانایی تبیین رابطه ریسک و بازده واقعی را در شرایط صرف ریسک منفی در بازار سرمایه ایران دارد.
وضعیت دوم فرضیه دوم مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای کاهشی (CD-CAPM) توانایی تبیین رابطه ریسک و بازده واقعی را در شرایط صرف ریسک مثبت در بازار سرمایه ایران دارد.
فرضیه سوم مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای کاهشی (CD-CAPM) در مقایسه با مدل شرطی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای (C-CAPM) توان تبیین بالاتری برای ارائه رابطه ریسک و بازده واقعی را در بازار سرمایه ایران دارد.
روش تحقیق
روش مورد استفاده در تحقیق جهت آزمون فرضیه ها بر پایه استقلال قیاسی استوار است که از تحلیل مطالب نظری و تجربی ناشی می شود. تحقیق حاضر همچنین از نوع تحقیقات گذشته نگر است. چنانچه داده های گرد آوری شده در رابطه با رویدادهایی باشند که در گذشته رخ داده است، طرح تحقیق گذشته نگر تلقی می گردد(سرمد و همکاران،1381،170). تحقیق از نوع تحقیقات کاربردی است. هدف تحقیق کاربردی، توسعه دانش کاربردی در یک زمینه خاص است. هم چنین تحقیق حاضر، از نظر روش و ماهیت از نوع تحقیق های همبستگی است. در این تحقیق هدف، تعیین میزان هماهنگی تغییرات متغیرهاست. برای این منظور بر حسب مقیاس های اندازه گیری متغیر ها، شاخص های مناسبی اختیار می شود(همان منبع،172). بدین منظور ابتدا بتا و بتای تعدیلی مربوط به مدل های C-CAPMوCD-CAPM و صرف ریسک مثبت و منفی بازار نیز با عنایت به داده های جمع آوری شده محاسبه و سپس با بازده واقعی مورد آزمون قرار می گیرد.
روش گردآوری اطلاعات
برای جمع آوری داده های مورد نیاز آزمون فرضیه ها و همچنین مبانی نظری پژوهش، از روش کتابخانه ای استفاده شده است. صورت های مالی، یادداشت های همراه و گزارش های مالی شرکت های مورد مطالعه که توسط سازمان بورس اوراق بهادار منتشر گردیده است، به عنوان ابزار تحقیق معرفی می گردد که این موارد در آرشیو این سازمان موجود می باشد و همچنین از نرم افزار ره آورد نوین محصول شرکت پارس پرتفولیو جهت استخراج داده های تحقیق استفاده گردیده است. لازم به ذکر است که داده ها و اطلاعات از نوع داده های ثانویه اند که تحقیقاً دارای اعتبار و روایی مناسب می باشد.
جامعه مطالعاتی تحقیق
بارتلی و پیر (2004) تحقیقات متعددی در مورد دست یابی به بهترین دورۀ زمانی برآورد بازده مورد انتظار انجام دادند. آن ها به این نتیجه رسیدند که استفاده از بازده های ماهیانه یک دورۀ زمانی 5 ساله بهترین قالب زمانی در زمینه چنین تحقیقاتی است( بارتلی و پیر،2004) .
با توجه به تحقیقات فوق و برای دقت و اعتبار بیشتر نتایج تحقیق پیش رو دورۀ زمانی 7 ساله که از ابتدای سال 1380 تا پایان سال 1386 است، به عنوان دورۀ زمانی تحقیق انتخاب شد.
جامعه مطالعاتی تحقیق شامل کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران برای دورۀ زمانی سال های1380 تا 1386 ، با در نظر گرفتن ویژگی های زیر می باشد:
1. در بازۀ زمانی سال های 1380 تا 1386، سهام شرکت در بورس اوراق بهادار مورد معادله قرار گرفته باشد.
2. پایان سال مالی شرکت 29 اسفند ماه باشد.

فرمت این مقاله به صورت Word و با قابلیت ویرایش میباشد

تعداد صفحات این مقاله   140 صفحه

پس از پرداخت ، میتوانید مقاله را به صورت انلاین دانلود کنید

دانلود مقاله بررسی رابطه سرمایه گذاری نهادی بر ارزش شرکت در هریک از مراحل چرخه عمر

اختصاصی از اس فایل دانلود مقاله بررسی رابطه سرمایه گذاری نهادی بر ارزش شرکت در هریک از مراحل چرخه عمر دانلود با لینک مستقیم و پر سرعت .

چکیده:
هدف اصلی این تحقیق بررسی رابطه سرمایه گذاری نهادی بر ارزش شرکت در هریک از مراحل چرخه عمر می باشد . در این تحقیق ارزش شرکت به عنوان متغیر وابسته و سطح وتمرکز سرمایه گذاری نهادی به عنوان متغیر مستقل در نظر گرفته شده تا ارزش شرکت با در نظر گرفتن متغیر تعدیلی چرخه عمر مورد بررسی قرار گیرد .برای این منظور نخست نمونه آماری با استفاده متغیر های رشد فروش ،نسبت سود تقسیمی و مخارج سرمایه ای به شرکت های در مرحله رشد ،بلوغ وافول تفکیک شده و سپس متغیر مستقل سرمایه گذاری نهادی به صورت سطح وتمرکز مورد استفاده قرارگرفته است از طرف دیگر معیار کیو توبین به عنوان شاخصی برای محاسبه ارزش شرکت و به عنوان متغیر وابسته مورد استفاده قرار می گیرد. از متغیرهای اندازه ،رشد و بدهی به عنوان متغیرهای کنترلی استفاده می گردد.
سپس با استفاده از معادلات رگرسیونی چند متغیره فرضیات تحقیق بررسی شده اند داده های مورد نیاز از صورت های مالی 130 شرکت طی سال های 1384 تا 1388 استخراج شده است.به طور کلی نتایج تحقیق بیانگر وجود رابطه منفی بین سطح وتمرکز سرمایه گذاری نهادی با ارزش شرکت می باشد.
واژه های کلیدی:ساختار مالکیت ،سرمایه گذاری نهادی،ارزش شرکت و چرخه عمر شرکت
مقدمه:
حضور روز افزون سرمایه گذاران نهادی در جمع صاحبان سهام شرکت های وتأثیر بالقوه ای که این سهامداران می توانند به صورت مستقیم از طریق مالکیت و به طور غیر مسقیم از طریق مبادله سهام خود بر ارزش شرکت داشته باشند.تفکر ونگاه سنتی که بیان می داشت توزیع مالکیت سهام شرکت اثری بر ارزش شرکت ندارد توسط مطالعات جنسن ومکلینگ به چالش کشیده شد این مطالعات پیش بینی کردند که ارزش شرکت تابعی از چگونگی تخصیص سهام بین افراد درونی ( نظیر مدیران )و افراد بیرونی (نظیر سرمایه گذاران نهادی)شرکت است.
ماگ به این نتیجه رسید که استفاده سرمایه گذاران نهادی از توانایی هایشان برای نظارت بر مدیریت و عملکرد شرکت تابعی از میزان سرمایه گذاری آنهاست.
علیرغم آنکه تحقیقات بسیاری در خصوص ارتباط بین سرمایه گذاری نهادی وارزش شرکت صورت پذیرفته است ولی در هیچکدام از این تحقیقات به بررسی این رابطه در مراحل مختلف چرخه عمر نپرداخته اند. اهمیت این پژوهش این است که به گونه تجربی به مدیران ،سرمایه گذاران وسایر تصمیم گیرندگان نشان می دهد کدامیک از مراحل چرخه عمر شرکت(رشد،بلوغ و افول) مناسب ترین زمان برای ورود سرمایه گذاران واستفاده از مزایای سرمایه گذاریشان می باشد.

1-1مقدمه
یکی از موضوعات مهم واساسی در تعیین ارزش شرکت ها ساختار مالکیت آنها می باشد.ساختار مالکیت عبارت است از یک معیار سنجش برای مالکیت متمرکز ،عبارت است از مالکیت جمعی که به عنوان بزرگی سهامداران تعریف شده است. ترکیب سهامداران شرکت های مختلف متفاوت است بخشی از مالکیت شرکتها در اختیار سهامداران جزء واشخاص حقوقی قراردارد این گروه برای نظارت بر عملکرد مدیران شرکت عمدتاً بر اطلاعات در دسترس عموم همانند صورت های مالی منتشره اتکا می کنند این در حالی است که بخش دیگری از مالکیت شرکتها در اختیار سهامداران حرفه ای قرار دارد که بر خلاف گروه سهامداران نوع اول اطلاعات داخلی با ارزشی درباره چشم اندازهای آتی و راهبردهای تجاری وسرمایه گذاری های بلند مدت شرکت ،از طریق ارتباط مستقیم با مدیریت شرکت در اختیار ایشان قرار می گیرد.
سهامداران نهادی شخصیت یا موسسه ای هستند که به خرید وفروش حجم عظیمی از اوراق بهادار می پردازند: مانند بانک های دولتی وخصوصی ،صندوق های بازنشستگی ،شرکت های بیمه وسازمان تأمین اجتماعی صندوق ها وشرکت های سرمایه گذاری ،بنیادها ونهادها که در سایر شرکت های سهامی عام سرمایه گذاری می کنند .از این رو، سرمایه گذاران نهادی بزرگترین گروه سهامداران شرکتهای سهامی عام شده اند این سهامداران دارای توان بالقوه تاثیرگذاری برفعالیت های مدیران به طور مستقیم از طریق مالکیت وبه طور غیر مستقیم از طریق مبادله سهام خود می باشند.که در این صورت تاثیر مستقیم یا غیر مستقیم سهامداران نهادی می تواند بسیار با اهمیت باشد.
در ایران در باب رابطه بین سرمایه گذاری نهادی وارزش شرکت تحقیقات بسیاری صورت گرفته است امادر هیچکدام از این تحقیقات این رابطه در مراحل مختلف چرخه عمر مورد بررسی قرار نگرفته است.
تئوری چرخه عمر عنوان می دارد که شرکت ها وصنایع همانند موجودات زنده روزی متولد می شوند(مرحله ایجاد) ،رشد می کنند(مرحله رشد)،بالغ می شوند(مرحله بلوغ) ومیمیرند(مرحله افول) شرکت ها نیز چنین مراحلی را طی می کنند ودر هریک از این مراحل مختلف دارای قابلیت های متفاوت از لحاظ انعطاف پذیری ،وکنترل می باشند و رفتارهای متفاوتی در زمینه فروش،سرمایه گذاری وتقسیم سود دارند.
این مطالعه به بررسی رابطه بین سطح وتمرکز سرمایه گذاری نهادی با ارزش شرکت در هریک از مراحل چرخه عمر پرداخته وانتظار می رود این را بطه در هریک از مراحل پیش گفته متفاوت باشد.
اما اهمیت تحقیق در چیست وچرا به مطالعه در مورد آن می پردازیم ؟ تا کنون تحقیقات متعددی در زمینه مربوط بودن ساختار مالکیت و ارزش شرکت صورت پذیرفته است لیکن در هیچکدام از این تحقیقات تأثیر چرخه عمر به عنوان متغیر تعدیلی بر ارزش شرکت مورد توجه قرار نگرفته است در حقیقت هدف اصلی این تحقیق بررسی رابطه بین سطح وتمرکز سرمایه گذاری نهادی در هریک از مراحل چرخه عمر می باشد.با توجه به کشف رابطه فوق این تحقیق می تواند به عنوان چراغی فراروی سرمایه گذاران قرار گرفته ونمایانگر این موضوع باشدکه یک سرمایه گذار با در نظر گرفتن سطوح مختلف عمر سازمان وهمچنین میزان سطح وتمرکز سرمایه گذاری نهادی بر ارزش شرکت در یک زمان مناسب سرمایه گذاری خود را انجام داده واز مزایای سهام خریداری شده بهره مند گردد.
در فصل اول پس از بیا ن مساله تحقیق به اهمیت و ضرورت تحقیق می پردازیم ،همچنین اهداف تحقیق را در قالب اهداف علمی و کاربردی بیان می کنیم وسپس به چهار چوب نظری اشاره می کنیم و درادامه به فرضیات تحقیق و تعریف واژها و اصطلاحات تحقیق می پردازیم .

2-1 بیان مسئله:
این تحقیق پیش بینی می کند که با توجه به نظریه نظارت کارا حضور سرمایه گذاران نهادی ممکن است به تغییر رفتارشرکتها منجر شود که این امر از فعالیت های نظارتی که این سرمایه گذاران انجام می دهند نشأت می گیرد.به همین دلیل پیش بینی می کنیم که سرمایه گذاری نهادی در هریک از مراحل چرخه عمر بر ارزش شرکت تأثیر گذار می باشند.
تحت فرضیه نظارت کارابه دلیل حجم ثروت سرمایه گذاری شده، نهادها احتمالاً سرمایه گذاری خود را به طور فعال مدیریت می کنند براساس این نگرش سرمایه گذاران نهادی، سهامدارانی متبحرهستند که دارای مزیت نسبی در جمع آوری وپردازش اطلاعات می باشند .
عموماً تحقیقات صورت پذیرفته این فرضیه را تأیید می کند برای مثال شلیفر وپوند دریافتند که شرکت های سرمایه گذاری زمان زیادی را برای تحلیل سرمایه گذاری صرف می کنند.با توجه به حجم سرمایه گذاری وکاربلد بودن مالکین نهادی حضور آنها موجب نظارت بر مدیریت می شوند.
در حال حاضر کشور ما در تحقق اصل ۴۴ قانون اساسی به دنبال خصوصی سازی شرکت های دولتی و عرضه آنها در بورس اوراق بهادار است . بعضاً درجراید این انتقاد صورت می پذیرد که اهداف سیاستهای اصل ۴۴ درخصوصی سازی و تقویت بخش خصوصی محقق نمی شود و سهام شرکت های دولتی به طور آشکار در بورس عرضه وبه طور پنهان از طر یق سرما یه گذاران نهادی که عموماً دولتی هستند به تملک دولت درمی آید. حال این سوال پیش می آید که در صورت صحت ا ین ادعا آیا این خصوصی سازی به نفع جامعه است؟ به بیان دیگر آیا این تغییر مالکیت در چارچوب دولت فارغ از تحقق خصوصی سازی مفید بوده و باعث رونق صنا یع مذکور می گردد؟ پاسخ سوال بستگی به این داردکه وجود سرمایه گذاران نهادی در ساختار مالکیت شرکت چه اثری برعملکرد وارزش شرکت دارند. تا کنون تحقیقات متعددی در خصوص

تأثیر سرمایه گذاری نهادی بر ارزش وعملکرد شرکت ها صورت پذیرفته است لیکن در هیچکدام ازاین تحقیقات تاثیرمتغیر تعدیلی چرخه عمر را برای تعیین مناسب ترین زمان سرمایه گذاری در نظر نگرفته انداین تحقیق در پی تبیین رابطه بین سرمایه گذاری نهادی و ارزش شرکت در هریک از مراحل چرخه عمر می باشد.
آیا سطح وتمرکز سرمایه گذاری نهادی در هریک از مراحل چرخه عمر شرکت بر ارزش شرکت تأثیر گذار است؟
با توجه به سطح وتمرکز سرمایه گذاری نهادی در مراحل مختلف چرخه عمر مناسب ترین زمان برای سرمایه گذاری در سهام شرکت ها چه موقع می باشد؟
3-1اهداف تحقیق
1-3-1 اهداف علمی :
ارزش و اعتبار قوانین هرعلم و تحقیقی به روش شناختی که درآن بکار می رود بستگی دارد و هدف علمی این تحقیق ارزش و اعتبار بخشیدن به فرضیه تحقیق می باشد تا این تحقیق بتواند در بالا بردن سطح دانش عمومی مورد نیازاستفاده کنندگان موثرباشد وهمچنین زمینه ساز بستر مناسبی برای تحقیقات آتی در سایر مراکز آموزشی و پژوهشی باشد .
2-3-1اهداف کاربردی :
تحقیات کاربردی ، تحقیقاتی هستند که نظریه ها ، قانونمندیها ،اصول و فنونی که در تحقیقات پایه تدوین می شوند را برای حل مسائل جاری و واقعی بکارمی گیرند، این نوع تحقیقات بیشتر به موثرترین اقدام تاکید دارند وعلتها را کمترمورد توجه قرارمی دهند.تحقیق حاظربه بررسی رابطه بین سرمایه گذاری نهادی و ارزش شرکت در هریک از مراحل چرخه عمر سازمان می پردازد که نتایج حاصله ازاین تحقیق می تواند مورد استفاده سرمایه گذارن،مدیران وسایراستفاده کنندگان درون سازمانی و برون سازمانی قرار گیرد و همچنین نتایج این تحقیق می تواند زمینه ساز بستر مناسبی بر ای انجام تحقیقات آتی باشد .
رابطه بین ساختار مالکیت و عملکرد شرکت موضوعی مهم در مباحث مدیریت مالی است. عملکرد یک بنگاه اقتصادی تابع عوامل متعددی است ازجمله ساختار مالکیت شرکتها، نوع وترکیب سهامداران ونحوه نظارت آنهاست که می تواند بر ارزش وعملکرد شرکت ها تأثیری متفاوت داشته باشد. درحال حاضر با توجه به اصل 44 قانون اساسی مبنی بر واگذاری سهام شرکت های دولتی به بخش خصوصی وبا توجه به اینکه شرکتهای مزبور عمدتاً شرکت های بیمه ،بانکها ونهادهای دولتی میباشند هدف این تحقیق با در نظر گرفتن تئوری چرخه عمرکه چنین عنوان می دارد: شرکت ها وبنگاه های اقتصادی همانند یک موجود زنده
یک روز متولد می شوند ،رشد می کنند،بالغ می شوندو می میرند ،این سیستم ها در هریک از مراحل چرخه
عمر خود دارای الگوهای رفتاری خاصی به منظور چیرگی برمسایل آن دوره و مشکلات مربوط به انتقال از دوره ای به دوره دیگر می باشند سرمایه گذاری توسط نهادها در هریک از این مراحل تأثیری متفاوت بر ارزش وعملکرد شرکت خواهند داشت .
2)با توجه به اینکه ورود روز افزون سرمایه گذاران نهادی در جمع مالکان شرکت ها دارای روندی رو به افزایش می باشد هدف اصلی این پژوهش جمع آوری شواهدی تجربی در خصوص بهترین زمان جهت سرمایه گذاری در سازمانهایی که سهام آنها در بورس اوراق بهادار تهران عرضه می گردد می باشد. حال می توان چنین تصور نمود که رعایت چنین موضوعی می تواند در تعیین سرنوشت شرکتها نقش مهمی ایفا نموده ودر مجموع سبب افزایش اطمینان سرمایه گذاران به سرمایه گذاری خود وایجاد رونق اقتصادی در کشور گردد.

4-1اهمیت و ضرورت تحقیق
شرکت های سهامی که در عرصه اقتصاد کشورها به کسب وکار می پردازند،زاییده فرایند تکامل شخصی هستند . فرایندی که در طی آن گونه های متفاوتی از الگوهای فعالیت اقتصاد جمعی به بوته آزمایش گذاشته شده ودر نهایت الگوی شرکت سهامی (عام) که یک قالب حقوقی است به عنوان گونه برتر ظهورکرده است.
امروزه این شرکت ها با جذب منابع بسیار وتبدیل آنها به کالاوخدمات مورد نیاز جامعه نقش مهمی در اقتصاد بازی می کنند .
در این شرکت ها دو نکته توجه را به خود جلب می کند : نخست آنکه در این الگوها مسؤلیت مالکان محدود است ولیکن ریسک پذیرفته شده توسط خریداران سهام که مالک می شوند محدود نیست . نکته دیگر آن است که دارنده سهم در این شرکت ها از حقوق عرفی وسنتی مرتبط بر مالکیت دارایی ها برخوردار نیست آنچه که وی مالک آن است یک سهم یا گواهینامه است که نماد بیرونی سهم نسبی اواز کل شرکت است. بنابراین وی از حقی که یک مالک برای کنترل دارایی اش دارد ودر این مورد دارایی های شرکت است برخوردار نیست. در شرکت های سهامی عام حقوق شناخته شده مالکین برای کنترل وبهره مندی اقتصادی در یک قالب قرارنمی گیرد به عبارت دیگر به درجات مختلف شاهد جداشدن مالکیت از کنترل در این سازمانها هستیم . به تدریج با کمرنگ شدن اختیار اعمال حاکمیت مستقیم بر شرکتها ، کنترل به گروههای دیگری که هیأت مدیره ها ومدیران را تشکیل می دهند سپرده می شود . به علت ارتباط درونی وسلسله مراتبی بین این گروه- ها تعاملی مابین ایشان شکل می گیرد که از دو وجه برخوردار است . نخست تعامل و تعادل قدرت میانشان وشیوه ارتباط اجزای تشکیل دهنده این مجموعه حاکم، که در متون مدیریت (تولیت) سازمانی خوانده می شود دارای آثاری است که در سمت وسوی حرکت وعملکرد این شرکت ها می تواند مؤثر واقع
شود.دوم آنکه تعامل مورد اشاره در قالب یک ساختار حقوقی به نام شرکت سهامی صورت می پذیرد که استفاده از آن حسب متون سازمانی و مالی موجود با هزینه هایی همراه است که هزینه های نمایندگی خوانده می شود.
به نظر سرمایه گذاران نهادی وعمده چندین محرک برای نظارت بر گزارشگری مالی دارند.از آنجاییکه یکی از گروههای اصلی استفاده کنندگان از صورتهای مالی سهامداران می باشند ،در این میان این دو گروه با توجه به مالکیت قابل توجهی از سهام شرکت ها از نفوذ قابل توجهی در شرکتهای سرمایه پذیر برخوردار بوده ومی توانند رویه های آنها را تحت تأثیر قراردهند. که عموماً تصور می شود حضور این گروههامی تواند منجر به تغییر رفتار شرکتها گردد. این امر از فعالیت های نظارتی که این گروه انجام می دهند نشأت می گیرد.
5-1قلمرو تحقیق
قلمرو تحقیق، چارچوبی را فراهم می نماید تا مطالعات و آزمون محقق در طی آن قلمرو خاص انجام پذیرد و دارای اعتبار بیشتر باشد.
1-5-1 قلمرو مکانی تحقیق
این پژوهش کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران (بازار سرمایه ایران) را مورد بررسی قرار می دهد.
2-5-1 قلمرو زمانی تحقیق
دوره زمانی این پژوهش، 4 ساله و از ابتدای سال1385 تا انتهای سال 1388 است.
3-5-1 قلمرو موضوعی تحقیق
این پژوهش، بررسی رابطه بین سطح وتمرکز سرمایه گذاری نهادی وارزش(معیار اندازه گیری ارزش شرکت Q توبین می باشد) شرکت را در هریک از مراحل چرخه عمر مورد کنکاش قرار می دهد و در حوزه مدیریت سرمایه گذاری قابل بحث است.

فرمت این مقاله به صورت Word و با قابلیت ویرایش میباشد

تعداد صفحات این مقاله   80 صفحه

پس از پرداخت ، میتوانید مقاله را به صورت انلاین دانلود کنید

دانلود کارآموزی شرکت سرمایه گذاری شمال شرق

اختصاصی از اس فایل دانلود کارآموزی شرکت سرمایه گذاری شمال شرق دانلود با لینک مستقیم و پر سرعت .

شرکتی که به عنوان کارآموزی مشغول به کار شدم شرکت سرمایه گذاری شمال شرق نام دارد که درحال  اجرای چند پروژه ساختمانی است.
پروژه شاه بلوط  به عنوان محل کار اینجانب از طرف مدیر شرکت در نظر گرفته شد.
پروژه شاه بلوط در شهر گرگان ،بلوار صیاد شیرازی ،صیاد پانزدهم واقع شده است.
این پروژه از3 فاز تشکیل شده است.
فاز اول:
دو مجتمع مسکونی به هم چسبیده که از ده طبقه تشکیل و در عکسهای زیر مشاهده خواهید نمود.
نوع اسکلت ساختمان بتن مسلح و باربری جانبی قاب خمشی و دیوار برشی بوده وسیستم سقف تیرچه بلوک با بلوک های سفالی می باشدو همچنین دارای آسانسور که  چهار طرف آن بصورت دیوار برشی اجرا شده است.
عملیات این پروژه به سقف سوم رسیده ودر حال آرماتور بندی تیرها و ستون های این سقف می باشد.

فصل اول: آشنایی کلی با مکان کار آموزی5
فصل دوم:ارزیابی بخش های مرتبط بارشته علمی کار آموزی10
فصل سوم:آزمون آموخته هاونتایج وپیشنهادات 11

شامل 20 صفحه فایل word